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九大机构2008年投资策略精选(附牛股名单)

接近岁尾年初，各大券商纷纷召开2008投资策略会，并推出自己的十大金股。08年机构投资者的目光聚焦在哪些行业，哪些品种？我们在此列举了九大机构的投资策略精选，并附上各家机构在08年最为看好的潜力牛股，希望给投资者以启示。

　　＝＝本文导读＝＝

　　中投证券：08年关注四大投资主题 八大行业

　　2008年兴业证券金股推荐

　　申银万国2008年上半年十大主题牛股与十大成长牛股

　　中信证券建议在2008年超配十大潜力牛股

　　高盛集团推荐2008年十大A股首选股票

　　东吴证券：08年将演绎“N”形走势(附30只重点股名单)

　　招商证券：劳动力价格重估时代布局八大行业

　　嘉实基金08年投资策略报告点睛五类价值股

　　中原证券：08年12大行业中精选黑马

　中投证券：关注四大投资主题 八大行业

　　2008年宏观经济将在转型过程中放缓

　　宏观经济增速在转型过程中放缓是我们宏观小组对2008年经济增长的基本判断。同时，这一看法也是当前的主流看法。在经历了新中国有史以来的第一个长经济景气周期后(开始于2001年，一直延续到今天)，中国经济原有增长方式中积累的问题开始集中体现。如何实现经济增长与资源消耗、环保的平衡？如何实现投资和出口拉动向内需拉动的转变？如何有效缓解流动性压力，抑制通胀和资产价格膨胀，在避免泡沫继续膨胀和破裂中寻求平衡？经济增长方式转型已不再是“十一五”规划中的抽象目标，一系列问题的解决都将在2008年的宏观调控中得到体现。

　　幸运的是，中国经济调整将是温和的和结构性的，我们不用过分担忧经济出现大的波动，宏观经济短期减速是为实现长期增长付出的调整成本，而减速中将中国经济重新引入到长期增长的平衡路径中是化解中国经济长短期风险的最佳路径，同时也是我们最乐意看到的结果。

　　关于市场：估值驱动回归实体经济驱动，2008年或许是先扬后抑2007年A股市场的上涨除得益于上市公司盈利大幅增长之外，更多的涨幅来自于估值驱动。而估值驱动的背后则是投资者对上市公司盈利增长的乐观预期和流动性。然而这两个因素在2008年都面临变数，首先是我们认为上市公司利润大幅超越预期的增长过程已接近

　　尾声，未来几个季度中，上市公司盈利增速将逐步回归，这意味着投资者预期将被迫修正。其次是流动性的影响力也将减弱，目前流行的看法是将流动性视为A股市场上涨的原因，然而我们始终认为流动性与股票市场上涨是互为因果的关系(我们在之前的报告《趋势循环何时打破》中曾用正反馈过程来描述两者之间的关系)，流动性是或许是估值水平提高的必要条件但绝不是充分条件。2008年A股市场的主要驱动因素将回归资本市场的基础――实体经济和上市公司盈利。

　　在对2008年上市公司盈利增长幅度的预测上，我们出现了一定的分歧，多数人认为2008年全年上市公司的盈利增长幅度在30%以上，这一数值似乎也是目前投资者的普遍预期，但是我比较悲观，我认为达不到这个增速的概率非常大。相对于2006和2007年，2008年A股市场的收益率将会逊色很多，并且更容易受到冲击而走向低迷。

　　关于投资主题及行业的看法

　　在我们看来，把握中国经济主线并寻找投资线索的最好办法就是认真学习“十一五”规划和什麽工作报告。在重新复习了“十一五”规划，以及学习了17大什麽工作报后，我们总结出了2008的投资主题和相关行业的看法。

　　什麽加大支出或扶持的领域：

　　经济发展的瓶颈：铁路和输配电得益于什麽投资力度加大，行业景气处于上升阶段，值得看好，不足的是两个行业缺少大市值的股票。

　　节能降耗：重点看好与节能建筑相关的新型建材，而风电、太阳能等行业则要从风险投资的角度来理解其中的投资机会。

　　军工：国防开支加大，同时，近期国防科工委出台的《军工企业股份制改造实施暂行办法》更是给军工企业带来了“整体上市”和“资产注入”的想像空间，不过我们认为这仍是一个阶段性的投资机会，军工企业是否能够持续获得好的收益，还需要时间来证明。

　　医药：受益于国家扩大医保覆盖范围，并且医药行业始终是最好的防御性行业之一。

　　加大廉租房投资：这对房地产企业来说或许不是什么好消息，但无疑利好建材，同时廉租房投资力度加大一方面可以缓解社会矛盾，另一方面也可以对冲房地产行业的调控风险。

　　与消费相关的投资机会

　　在提到消费类的投资机会时，多数投资想到的是品牌消费、奢侈品消费和商业连锁，然而我们认为，目前A股市场上这类公司的估值水平均处于高位，指望这些公司的估值水平进一步大幅提升并不现实，对这类股票只能作基本配置。相比之下，汽车等周期性消费产品的股票具有更高的价格弹性，因此从趋势投资的角度来看，汽车的机会要大于上述品牌消费品和商业连锁。航空业的景气复苏是可见的，并且也是人民币升值的最大受益者，不过估值水平实在是不低，2008年能否有好的表现将取决于投资者对人民币的升值空间是否具有足够的想象力。

　　2008年的白色家电和电子行业依然值得看好。我们推荐白电的理由是白电的市场集中度在不断提升，白电行业正从诸侯争霸走向寡头垄断，成本上涨向下传导的能力在不断加强。电子行业则将受益于行业景气的反转。

　　抛开上述“传统”的消费行领域，传媒行业的表现或许更加值得期待，数据告诉我们，奥运会对于中国实体经济的影响其实有限，但奥运会带来的“眼球”效应却不可忽视，而与“眼球”效应关联最紧密的行业就是传媒，这应该是关于奥运主题的一个新“故事”。

　　升值和出口

　　人民币升值加速看来已经是不可避免的事情，与人民币升值相关的行业除航空外，剩下的就是银行和地产。得益于流动性充裕和货币活期化，央行对利率的累计上调并没有影响到银行的盈利，在实际负利率状况改变之前，银行业都将从货币活期化中受益。目前对银行影响更大的因素是什麽部门利用行政手段严控，四季度这一因素对银行的影响将非常显著，然而四季度银行对信贷速度的控制意味着明年上半年银行会具有更加强烈的房贷冲动，2008年银行股仍是比较安全的品种－－至少上半年仍是如此。

　　本币升值与流动性充裕在房地产行业景气中起到了重要的推动作用，但并不是全部，房地产行业景气的大背景是住房商品化改革和中国城市化进程的加快。房地产行业的结算特征决定了明年房地产上市公司的业绩增长依然有保障，未来决定房地产股票走势的将是调控政策，而调控政策的结果则要看住房的销售情况，如果商品房的成交量持续萎缩，则投资者对于房地产行业的估值就将面临修正。

　　通胀和企业生产成本上升

　　我们始终认为，粮食价格推动CPI上涨将在较长的时间内存在。其原因在于中国将进入一个高粮价时代。粮食的供求矛盾在短时间内很难得到缓解，同时由于国际粮食库存处于历史最低点，国内与国际市场价格差异依然较大等因素，食品类价格攀升的国际压力将持续存在。但遗憾的是，我们在A股市场上找不到能够从粮食价格上升中受益的公司。

　　2008年，中国企业的利润将不断受到成本上升的侵蚀。经济增长方式转型和资源价格改革对中国企业未来盈利的挤压作用将是长期的和显著的。中国企业未来的盈利将不得不面临原材料与员工工资上涨、加息累积效应、环保成本上升等负面因素的挑战。尽管中国企业的生产效率在不断提升，然而随着生产成本的不断上升，只有那些能够不断提高生产效率和具有价格传递能力的行业或企业的盈利增长才能够得到保障。

　　在这一背景下，煤炭、有色金属矿等资源类企业将在产品价格上涨和成本上涨中受到双面影响。在成本推动价格上涨的情况下，每单位产品的盈利变化将是我们选择投资标的的标准。我们一直的观点是，资源价格重估并不适合中国的矿产资源类企业，资源税改革拉开序幕意味着国家开始行使之前缺位的资源地租受益人的权利。未来，资源价格上涨的最大受益人将是国家。海运业倒是会从中国资源的紧缺中受益，在明年固定资产投资依然景气的情况下，我们看好明年的海运业表现。机械行业的产业转移过程仍在进行中，机械行业的快速发展也复合国家促进经济转型，推动产业结构升级的大方向。

　　经济增长方式转变和要素价格改革带来的另外一个投资主线是，促进劳动密集产业向内地转移，这将带来区域性的投资机会，东北、重庆、武汉等地区的相关企业将是受益者，如果产业转移趋势确立，这些区域中的房地产和建材企业将是最先的受益者。

2008年兴业证券金股推荐：蓝筹与成长

　　工商银行－－行业龙头、稳健增长。行业龙头地位稳固，规模效应非常明显。资产调整空间较大，抗风险能力强，稳健增长可期。网点布局、客户基础及综合经营上的先发优势释放。具备强势扩张能力，并购议价能力强。盈利预测。07年、08年、09年EPS0.25元、0.37元、0.49元。07年、08年、09年BVPS1.62元、1.95元、2.39元。投资评级。看好公司稳健增长能力和强势扩张能力，估值上行空间巨大，维持“强烈推荐”评级。风险提示。建议关注全球化扩张及综合化经营为公司业务可能带来的不确定性。

　　建设银行－－盈利能力领先的大行。整体盈利能力位居国有银行领先。中间业务收入占比和增速均位居上市银行前列。个人贷款业务具有先发优势。盈利预测。07年、08年、09年EPS0.33元、0.50元、0.65元。07年、08年、09年BVPS1.86元、2.16元、2.55元。投资评级。看好公司持续盈利能力，维持“推荐”评级。风险提示。建议关注公司与房地产行业相关信贷资产的风险。

　　中信证券－－行业龙头进入新成长阶段。作为中国证券行业的领先者，国内规模最大的证券公司，各项业务都在行业处于领先地位。2008年开始业绩大幅释放。权证创设收入、“可供出售的金融资产”浮盈、基金管理费收入都将在2008年开始逐步释放。创新业务准备充分，2008年开始将成为新的盈利增长点。已经获得直接投资和QDII业务资格，股指期货、融资融券、备兑权证等业务准备充分。与贝尔斯登的全面战略合作推动公司国际业务的发展。沪深300指数最大的权重股，股指期货推出后公司的市场影响力更大。风险：证券市场非理性下跌，创新业务推出的时间不确定。

申银万国2008年上半年十大主题牛股与十大成长牛股

　　申银万国证券：11月28日，申银万国2008年证券投资策略报告会上，申万研究所预测明年A股市场将呈现“回暖——整固——上扬”的特征。沪深300指数在4500点至7000点区间波动概率较大，对应明年市盈率波动区间为24至37倍。与今年相比，A股年度投资收益率将明显下降。

　　申万认为，综合各方面因素，明年A股市场将总体处于震荡整理阶段。过剩的流动性还将支持A股处于相对较高的估值水平。年度A股走势将呈现“回暖——整固——上扬”的特征。即压抑的资金热情先借助股指期货时间表和政策松动进入市场，大盘股再次推动市场回暖；随着政策不确定性上升，IPO和非流通股解冻导致的资金缺口放大，以及全球经济对中国出口造成负面冲击将令市场进入调整；最后在企业盈利能力和利润规模再次超预期的推动下，指数将再度上扬。

　　在成本的压力下，选择成本结构上有优势的行业和成本转嫁能力强的行业将是2008年投资的基本思路。申万认为，在首先出现的上升阶段可以看好地产、石化、煤炭和航空等具有较强估值弹性行业；在随后可能出现的调整阶段，可以看好医药、轿车、饮料、路桥等稳定增长的消费服务行业。银行由于其确定和稳健的增长在全年均可以看好。同时，投资者还可以前瞻关注周期见底出现复苏的电力行业。

　　申银万国推出2008年上半年“双十”榜。

　　2008年上半年“主题十佳”榜：工商银行、中国平安、中国国航、中国神华(行情,股吧)(行情,股吧)、国电电力、贵州茅台、上海汽车、中国石化、格力电器、万科A。

　　2008年上半年“成长十佳”榜：华侨城A、泸州老窖、长安汽车、张裕A、南京水运、中国船舶、恒瑞医药、华鲁恒升、国药股份、兴业银行。

中信证券建议在2008年超配十大潜力牛股

　　 中信证券：11月29日，中信证券2008年股票投资策略报告认为，经济结构转变和新内需时代为我们布局未来的投资格局提供了重要思路。首先，对外依存度较低或者附加值较高、盈利增长较快的行业应该是具备较高安全边际的选择，它们受到经济结构转换和宏观调控的冲击相对较小；其次是多数受益于经济结构转型的下游消费服务型行业，我国汇率走势和物价结构性上涨都开始有利于提升下游行业盈利，并且周期类行业与消费服务的估值差异在逐步收窄，下游消费服务板块的估值空间也在逐步被打开；最后，仍然关注周期性行业中的部分行业和公司，这些选择依据来源于行业集中度的提升、技术进步和劳动生产率提高以及龙头公司的溢价效应。

　　中信证券建议在2008年超配地产、金融（含银行和保险）、医药、机械、白酒、航空和建筑行业，重点推荐公司包括工商银行、交通银行、中国人寿、万科A、泸州老窖、双鹤药业、中国国航、大秦铁路、中国船舶和宝钢股份。

　　中信证券对H股市场也抱有很好期望，看好的公司包括工商银行、交通银行、中国人寿、远洋地产、广州药业、锦江酒店、中国国航、中国建筑、马鞍山钢铁。

高盛集团：

　　高盛虽然对中国长期的宏观和微观经济前景充满信心，但认为A股和H股市场已到一个估值倍数收缩风险超过强劲基本面的关键时刻，两地市场的回报率都将呈震荡走势。

　　高盛预测，到2008年底，H股市场的恒生中国企业指数将达到19600点，A股市场的沪深300指数则将达到4700点。昨日，国企指数收报15993.50点，沪深300指数收报4997.62点。

　　报告预计，中国的实际国内生产总值(GDP)增长在明年将从2007年的11.6%下降到10.3%，主要受外部需求增长放缓以及中国什麽继续采取紧缩立场的影响。有鉴于此，高盛指出，在利润率处于历史高位的情况下，投入成本的不断上升可能对中国企业的利润造成压力。

　　此外，两税并轨给2008年的盈利带来一次性提升，可能会加大中国股票在2009年再次实现强劲盈利增长的难度，这将对2008年下半年市场表现造成影响。

　　同时，高盛推出自己的十大金股。与其他公司相比，高盛对A股市场2008年并不太看好，认为其回报率将为负11.3%，主因是来自美国及全球经济的不确定性加剧，导致外部需求减弱，而高昂的A股估值亦给股市带来受压风险。

　　该行指出，相当关注A股市场中走势落后的大盘股，其中金融股、油气股及电信股所面对的风险较小。而且航空、药品零售、资产管理及托管银行等行业似乎仍处于良好位置，料将受惠于中国强劲的宏观经济趋势。

　　高盛同时推荐了2008年十大A股首选股票，其分别为：工商银行、万科A、华能国际(行情,股吧)、贵州茅台、鞍钢股份、宁沪高速、张裕A、福耀玻璃、皖通高速(行情,股吧)、宇通客车。

谢谢！都是牛股啊！q003

　东吴证券：08年将演绎“N”形走势(附重点股名单)

　　2008年是大牛市的中继调整年，我国经济的继续快速增长、人民币持续升值、北京奥运召开、资金面相对充裕及后股改时代制度溢价的继续释放，使得A股的高估值仍将延续。但受到宏观调控趋紧、市场估值偏高、流动性收紧、预期做空机制推出、监管进一步加强等因素影响，牛市的基础需要进一步夯实，指数波动与震荡加剧，市场有望从超越历史的繁荣走向夯实基础的理性。

　　2008年A股市场或将演绎“N”形走势

　　2008年A股市场将继续在高估值下运行，而市场的高度将主要取决于核心蓝筹股的业绩增长和估值定位；沪深300指数的运行区间将可能在4186-6666点之间，对应其08年预期PE为27-43倍；市场可能将演绎年初冲高、年中回落、年底反弹的震荡“N”字形走势特征，而年度高点则有望出现在5月前后。

　　潜力股推荐

　　同方股份（600100）：公司参股生产的高亮度LED将有力促进业绩增长，预测07-09年每股收益0.60、1.00和1.37元，给予“强烈推荐”评级。

　　中国联通（600050）：公司拥有GSM和CDMA两张网络，可在短时间进入3G商用阶段，预计07-09年每股收益0.22、0.27和0.31元，给予“强烈推荐”评级。

　　建设银行（601939）：公司非利息收入增长迅猛，费用收入比下降明显，预计07-09年EPS为0.3、0.45和0.55元，给予“推荐”评级。

　　中国人寿(601628)：公司短期受益加息周期和投资渠道逐步放开，长期受益承保上升长周期，预测07-09年EPS为1.30、1.74和2.09元。

　　中国国航(601111)：作为唯一奥运合作航空公司，国航将分享奥运带来的业务增长，预计07-09年EPS为0.32、0.58和0.75元, 给予“强烈推荐”评级。

　　歌华有线（600037）：公司开始数字电视推广，预计07-09年EPS为0.39、0.52和0.72元，给予“强烈推荐”评级。

　　威海广泰（002111）：公司是我国最大机场地面设备生产商，产品具有核心竞争力，预测公司07-09年EPS为0.68、1.21和2.03元，给予“强烈推荐”评级。

　　航天动力(600343)：军工概念，细分行业龙头，公司开发出一系列先进产品。大股东西安航空科技公司隶属中国航天集团，有很强技术实力。

　　湘电股份（600416）：风电设备业龙头，随着新能源优惠政策推行，业绩有望超预期增长。预计公司07-09年EPS为0.41、0.64和0.91元，给予“强烈推荐”评级。

　　燕京啤酒（000729）：我国三大啤酒巨头之一，08年奥运会啤酒赞助商，拥有北京85%市场占有率。预计07-09年EPS为0.35、0.42和0.48元，给予“强烈推荐”评级。

　　上海机场（600009）：我国三个国际中转枢纽航空港之一，不管采用资产注入或是整体上市方式整合集团资产，对于EPS增厚均在20%以上。

　　鞍钢股份（000898）：公司原材料优势凸现，产能扩张潜力非凡，产品研发有望取得突破。预计公司07-09年每股收益分别为1.48、1.90和2.15元。

　　宁沪高速（600377）：其股东江苏交通控股公司有大量优质资产，有较大资产注入预期。预计07-09年每股收益为0.34、0.45和0.54元。

　　柳化股份(600423)：公司是华南地区最大现代化工及化肥基地，预计07-09年每股收益可达0.67、1.22和1.63元。

　　中国石油(行情,股吧)（601857）：公司是我国油气行业占主导地位的油气生产和销售商，预计07-09年每股收益为0.83元、0.96元和1.01元，给予“推荐”评级。

　　通化东宝（600867）：公司是国内胰岛素垄断企业，我国又是胰岛素消费大国，目前公司市场占有率仅为4%，未来业绩提升空间广阔。预测07-09年三年的业绩为0.14、0.2、0.8元。

　　九龙山(600555)：未来房地产、综合商业开发等系列投资项目收益将成为其新的利润增长点。预计公司07-09年每股收益为0.48元、0.69元和0.75元，给予“强烈推荐”评级。

　　金螳螂（002081）：金螳螂连续5年获中国建筑装饰百强企业第一名，公共建筑装饰行业增长空间巨大。预测07-08年的每股收益为0.92元和1.31元，给予“强烈推荐”评级。

　　生益科技（600183）：公司是国内覆铜板龙头厂商，主导产品已获得西门子、摩托罗拉等企业的认证。预计公司07-09年每股收益为0.52元、0.70元和0.80元，给予“强烈推荐”评级。

　　综艺股份(600770)：公司控股的江苏省高科技产业投资有限公司是我国最优秀的PE公司，已投资14个项目，储备项目超过300个。预测07-09年EPS为0.24、0.5和0.7元，给予“强烈推荐”评级。

　　华北制药(600812)：公司是我国最大抗生素基地，行业垄断优势明显，预测07-09年的每股收益为0.06、0.12和0.25元。

　　包钢稀土（600111）：公司控股股东包钢集团拥有全国稀土储量80％。预计07-09年每股收益分别达到0.60元、1.12元和1.66元，给予“强烈推荐”评级。

　　振华港机(600320)：公司为世界最大港口机械及大型钢结构制造商，市场占有率60%。预测07-09年的每股收益为0.64元、0.91元和1.16元。

　　中信国安（000839）：正逐步成为集团资源整合平台，后续资产注入空间很大。预计公司07-09年每股收益为0.56元、0.92元和1.34元，给予“强烈推荐”评级。

　　北京城乡( 600681)：公司是08年北京奥运商品特许经营的零售商。预计０７-０９年公司每股收益可达0.38、0.47和0.65元，给予“强烈推荐”评级。

　　中信证券（600030）：公司经纪、投行等传统业务市场占有率较大，同时控股基金公司的基金管理费收入已成为重要收入来源。预计07-09年EPS为2.93元、3.70元和4.57元，给予“强烈推荐”评级。

　　贵州茅台（600519）：公司奢侈品市场定位和强定价权使公司在高端品牌竞争中获得较大优势。预测07-09年每股收益为2.4元、3.37元和4.25元。

　　恒瑞医药（600276）：公司是国内最大抗肿瘤药物基地，国家定点麻醉药品生产厂家。预计07-09年的每股收益为0.79元、0.99元和1.30元。

　　天邦股份（002124）：作为消费行业特种水产饲料细分市场龙头，公司将实现跨越式成长，预测07-09年每股盈利为0.55元,0.87元和1.294元。

　　火箭股份（600879）：母公司未来有15亿左右资产将通过合适途径注入。预测07-08年每股收益为0.57元和0.77元，给予“推荐”评级。

招商证券：劳动力价格重估时代布局八大行业

　　本轮经济增长过程中出现非均衡的根源在于居民需求结构的快速调整。劳动力价格面临重估，居民需求结构仍将快速调整。劳动力价格重估将成为推动居民需求结构继续快速调整的力量。居民需求结构动态调整不断地打破经济体系的一般均衡。在终端需求结构如居住、交通通信、旅游等调整的作用下，经济系统中的产业链出现了一系列的调整压力，由于产业链的扩张与调整往往滞后于需求结构调整，所以，会出现一系列的局部市场的不均衡，至今这一系列不均衡的调整过程仍未完成。但具有某些特征的行业的不均衡状态仍将持续下去，这些行业正是投资机会之所在。

　　中国正在进入劳动力价格重估的时代，居民需求结构因此而面临快速调整，经济系统中既定的一般均衡状态不断被打破，并在试图重新走向新的一般均衡。这一过程在宏观上体现为经济的高速增长；在经济结构上体现为重工业化和产业结构高级化的过程；在中观上体现为一系列的行业或局部市场的不均衡与调整；在微观上体现为实体经济中产业资本稀缺和资本形成快速增长共存的局面。

　　一般均衡的打破与重建

　　在劳动力价格重估的支撑下，居民需求结构调整的过程似乎还远没有结束，需求结构的调整不断打破既定市场体系的相对平衡，局部市场的不均衡及其调整过程引起了一些列市场的不均衡和相应调整。

　　举例来说，某一消费项目的需求增多必然会引起对相关产业需求的扩张，进而引起该产业产能利用率的提升、价格上升，进而引起该产业固定资产投资的扩张。该产业产量的增长必定带动其他行业需求量的增长。如果其他行业产能是不足的，又会引起这些行业的固定资产投资，由于产业之间存在密切的关联关系，该产业的投资扩张往往又会通过产业关联关系产生乘数效应。因此，在宏观上便体现为价格和固定资产投资的波动。从产业角度，体现为经济内在结构的显著变化。

　　在终端需求结构调整的作用下，经济系统中的产业链出现了一系列的调整压力，由于产业链的扩张与调整往往滞后于需求结构调整，所以，在整个产业链系统调整的过程中，会挤压出一系列的局部市场的不均衡，譬如2004年前后的煤、电、油、运紧张等，在整体上便体现为投资和产能扩张，但资本收益率提高，这便是我们在看到的实物资本稀缺现象。

　　由于越靠产业链上游行业，关联系数越高，产业调整所需要的时间越长。而处于产业链中、上游的行业大多是重工业，所以，上述的产业需求和供给结构调整过程的结果便是经济朝着重工业化的方向发展。可以说，近几年来，中国重工业比重提高了15个百分点正是需求结构变化之后的结果和表现。

　　我们认为经过近几年的投资扩张和产业结构调整，不均衡的产业领域在缩小，但总体看，上述的非均衡增长过程没有结束，原因在于：基于劳动力价格重估支撑，需求结构调整最快的历史时期仍然将在中国持续6-7年，该过程仍在持续地动态地深化，我们相信产业系统的不均衡调整过程没有结束；从总体上看，当前工业企业销售利润率仍然维持在高位甚至有所增长，我们相信经济系统中的不均衡调整过程没有结束；从许多局部市场的不均衡状况，如石油、房地产、铁矿石、农产品等行业的价格上涨和利润率提升看，我们还相信这种经济系统的不均衡调整过程没有结束。这也意味着中国经济高增长的阶段没有结束。从而，在需求结构动态变化的前提下，中国的资本形成持续扩张和实物资本稀缺的状态很可能同时继续下去。

　　非均衡增长中的受益行业

　　由于居民消费结构随收入增长变化规律是大体一致的，而且，产业之间的技术关联关系也是客观的，因此，我们相信需求结构引致产业结构调整的过程和结果应该也是大致相同的。这为我们通过国际比较寻找需求结构改变过程中受益行业提供了前提。

　　从日韩的经验看，在结构调整过程中，制造业中的机械行业尤其是电气机械行业往往受益较大。原因可能在于，机械行业的关联系数高，大多数行业的不均衡调整过程中，机械设备作为投入品受到更多的需求而需要更快的速度扩张。再譬如，生产率提升速度越慢的行业，其短期内产能扩张的可能性越小，这些行业也越易于产生稀缺，下游需求结构的调整容易反映在价格上升和利润率提升上，能源、矿产资源等采掘类以及农林产业大多如此。

　　也就是说，在需求结构改变引导产业投资结构改变的过程中，产业结构的系统性调整是从下游的产能扩张展开的，越靠近产业链的上游，产业结构调整的过程越慢，从而能够更长时间的维持收益率高的状态。从这个角度理解的话，矿产资源、煤炭石油、金融地产等行业相对于下游的制造业能够更长时间的维持景气状态。这可能是为什么资源和能源行业的收益率要高于中下游制造业的原因。

　　我们总结了一下，受益的行业至少应该具备以下四个特征中的一个或几个：

　　第一，需求结构调整越快的行业，如金融、房地产、电信传媒、高端白酒、旅游；

　　第二，生产率提高速度越慢的行业，如房地产、采掘、农业、交运等；

　　第三，垄断性越强的行业，如金融、石油、电力；

　　第四，后向关联系数越高的行业，如采掘、农业、金融、房地产、电力、交运、机械、钢铁等。

　　上述几类行业的交集集中在金融、地产、航空、通信、石油煤炭和金属与非金属矿采、农林及食品或饮料制造、机械等行业。

　　补充一点，对于金融行业，我们认为其投资价值主要来自于劳动力价格重估居民收入增长后的理财需求，以及非均衡调整过程中的资金需求持续扩张。

嘉实基金08年投资策略报告点睛五类牛股

　　嘉实基金于近日发布了2008年度投资策略报告。报告认为，08年的A股市场，将难以再现06、07年的辉煌，会是一个合理回报的市场，要在市场中取胜，必须以选股为核心。报告回顾了引发近期市场下跌的原因，并且提出了“关注消费服务，寻找成长溢价”的投资策略，建议抓住人民币升值等三大投资主题，看好估值相对合理、成长性较佳的中下游行业，重点包括消费、内需拉动的消费品生产和商业零售、银行、地产、技术与通讯、医疗医药等五大行业。

　　牛市基础没有任何改变

　　嘉实基金认为，引发近期市场下跌的主要原因是估值和政策面的因素。本轮调整前，A股市场静态估值已经达到62倍，远远高于A股历史估值的上限，严重透支了业绩的增长。为了防止股市大起大落，管理层加强了市场风险提示。而次债危机升级引发的全球股市大幅调整，进一步加剧了A股调整的压力。

　　尽管如此，嘉实基金仍乐观指出，推动本轮市场向好的基本面因素没有发生任何变化，而近期的市场调整释放了多方面的风险，A股动态估值回归到了相对合理的水平，以沪深300指数为例，08年市盈率水平降到了20.86倍，政策面也出现了偏暖的迹象。在目前阶段，很多A股上市公司的股票已经具备了投资价值。

中原证券：08年行业比较投资策略

　　投资要点：

　　当前各行业的盈利情况表明：（1）金融服务保险业、房地产、黑色金属矿采选业、交通运输设备制造业、专用设备制造业、化学纤维制造业、饮料制造业、医药制造业、燃气生产和供应业等行业有望保持快速的发展势头；（2）黑色金属冶炼及压延加工业、煤炭开采和洗选业、电力热力的生产和供应业、非金属矿物制品业、化学原料及化学制品制造业、食品制造业、塑料制品业等八大行业将保持较为稳定的增长态势；（3）纺织业、有色金属矿采选业、有色金属冶炼及压延加工业等行业的景气或将难以保持此前的景气状况；（4）电子元器件行业景气提升的态势有所显现。

　　隶属军工业的船舶制造、核工业、航空、航天、兵器装备五大子行业以及电信、电力行业将更有可能在未来两年的央企整合中面临行业变局。

　　节能环保风暴的再度掀起，将使得受限行业尤其是火电、水泥、煤炭、钢铁、有色金属和造纸业等行业的市场格局面临重新洗牌，水、风、太阳能光伏等可再生能源业有望迅速崛起，而相关的污水处理设备、除尘脱硫设备等环保设备行业和风电设备等新能源设备行业也将迎来新的发展机遇。

　　人民币升值进程中，直接受益的行业将是具有人民币资产属性的房地产行业，具有渠道价值的金融、商贸和传媒行业，以及受益于财富增值后消费提升的中国品牌特色消费品行业。

　　本轮成本推动型的通货膨胀中，有色、煤炭、石化、电力等拥有能源、资源储备的行业，以及种植业、林业、房地产业、旅游景点、水电气等公用事业和下游的航空、高端食品饮料、百货零售等消费类行业将获得相对有利的发展机会。

　　中国在1999年之后似乎就开始步入收获期，除了GDP保持较快增速以外，中国的全要素生产率（TFP）的增长率在经历了1989年至1999年长达10年的缓慢和持续下降之后开始转为加速增长。而在2000年之后，几乎所有行业的盈利水平也开始加速增长，尤其是中上游的产业更加突出。发展至今，宏观经济过热的迹象逐渐显现，相应的调控政策也频频出台，受行业自身周期性特点以及通货膨胀、人民币升值、加强节能降耗等外部因素的影响，行业发展过程中的“几分欢喜几分忧”也正在加剧各行业“几家欢乐几家愁”的分化，宏观经济的结构调整也在此过程中有序推进。基于投资视角的行业配置，也不得不在关注“趋势投资”的同时重视“主题投资”，从宏观、中观的角度来把握行业及相关上市公司的投资机会，这也正是本报告的分析思路。

　　1．各行业盈利概况的比较分析

　　1．1行业未来发展的四种情况

　　关于行业盈利能力及发展趋势的判断，有着不同的指标和方法，这里我们将其归纳为以下四种情况：

　　（1）利润增幅较大且增速加快，这一定程度上反映了行业的盈利水平正在提升，如果利润率也同时提高，则意味着行业有较强的获利能力，行业目前的景气发展具有较强持续性，意味着行业正处于成长阶段；（2）对于利润增速和利润率基本稳定的行业，则更大程度上或将保持此前的发展势头，也即，行业发展处于成熟阶段；（3）对于利润增速明显放缓，利润率也在下降的行业，则需要谨慎对待该行业目前的景气状态是否能得以维持，也即，行业有可能步入衰退阶段；（4）对于利润增速显著，利润率明显提升尤其是利润率长期处于较低水平的行业，需要关注这些行业是否面临业绩向好的拐点，这类行业或许将在来年步入快速成长阶段。

　　1．2全部工业企业的数据统计分析

　　据国家统计局公布的数据，今年前三季度我国实现GDP总额166043亿元，同比增长11.5%，比上年同期加快0.7个百分点。其中，一季度增长11.1%，二季度增长11.9%，三季度增长11.5%，三季度虽然比二季度小幅回落0.4个百分点，但增长速度依然很高。

　　从各行业的盈利情况来看，1－8月份，39个工业行业共实现利润15623亿元，较去年同期增长37.02％，增幅同比提高7.91个百分点。

　　其中，创造利润较多的行业主要集中在石油和天然气开采业、黑色金属冶炼及压延加工业、电力热力的生产和供应业、化学原料及化学制品制造业、交通运输设备制造业等5大行业，上述5个行业1－8月份的累计利润在总利润中的比重分别为14.42％、7.97％、7.04％、6.50％、6.20％。

　　对总利润增加贡献较大的前五大行业分别是：石油加工炼焦及核燃料加工业、黑色金属冶炼及压延加工业、交通运输设备制造业、电力热力的生产和供应业、化学原料及化学制品制造业、非金属矿物制品业。

　　需要说明的是，由于2007年前8个月平均的油价低于去年同期，因而，石油加工炼焦及核燃料加工业在前8个月显示出了较好的盈利能力，而石油和天然气开采业的盈利能力却初现下降趋势，但考虑到目前油价持续上涨的趋势，我们认为，上述两行业在前8个月的盈利能力不足以反映全年的盈利水平。

　　

　　前8个月利润增幅较大且增幅超过50％以上的行业分别是：燃气生产和供应业、化学纤维制造业、其他采矿业、黑色金属矿采选业、水的生产和供应业、木材加工及木竹藤棕草制品业、交通运输设备制造业、非金属矿物制品业、专用设备制造业、橡胶制品业、黑色金属冶炼及压延加工业、化学原料及化学制品制造业、废弃资源和废旧材料回收加工业等13个行业。

　　从利润增速来看，今年前8个月利润同比增幅逐渐加大的行业主要分布在：非金属矿采选业、黑色金属矿采选业、其他采矿业、食品制造业、塑料制品业、废弃资源和废旧材料回收加工业、农副食品加工业、饮料制造业、医药制造业、通信设备、计算机及其他电子设备制造业等11个行业；前8个月增速有放缓迹象的行业主要是：有色金属矿采选业、煤炭开采和洗选业、有色金属冶炼及压延加工业、化学原料及化学制品制造业、金属制品业、黑色金属冶炼及压延加工业、非金属矿物制品业、电力热力的生产和供应业等8个行业。

　　对各行业销售利润率的比较分析表明：各行业的平均销售利润率均有不同程度的提高，今年前8个月的平均销售利润率达7.22％，而去年全年的销售利润率为6.86％。

　　在39个行业中，石油和天然气开采业、有色金属矿采选业、烟草制品业、黑色金属矿采选业、煤炭开采和洗选业、医药制造业、饮料制造业等7大行业的销售利润率明显相对高于其他行业。其中的医药制造业、煤炭开采和洗选业、专用设备制造业、黑色金属矿采选业等行业的销售利润率在今年以来显现出持续提升的势头，而石油和天然气开采业、有色金属矿采选业等两大行业的利润率有明显的下降趋势。

　　另外，在销售利润率长期处于4％以下的较低水平的行业中，化学纤维制造业、通信设备－计算机及其他电子设备制造业、文体教育用品制造业、水的生产和供应业等四大行业的销售利润率在今年以来具有持续的较大的提升。

　　根据此前对行业发展四种情况的归纳，我们对各行业未来的发展趋势作出如下判断：

　　黑色金属矿采选业、交通运输设备制造业、专用设备制造业、化学纤维制造业、饮料制造业、医药制造业、燃气生产和供应业等七大行业正展现出持续、快速的发展势头；

　　黑色金属冶炼及压延加工业、煤炭开采和洗选业、电力热力的生产和供应业、非金属矿物制品业、化学原料及化学制品制造业、食品制造业、塑料制品业等七大行业将保持较为稳定的增长态势；

　　有色金属矿采选业、有色金属冶炼及压延加工业等行业的景气是否延续，需要谨慎；

　　通信设备计算机及其他电子设备制造业景气提升的态势有所显现。

　　

　　1.3上市公司三季度报表的统计分析

　　为了从行业的角度来了解上市公司的代表性，我们参照全部工业企业中的行业分类，选取与全部工业企业相近的38个行业来进行比较分析。

　　除了皮革毛皮羽绒及制品制造业这一行业以外，其它所选取的37个行业的主营业务收入较之去年同期都有不同程度的增加，其中同比增幅在50％以上的行业分别是交通运输设备制造业、化学纤维制造业、橡胶制造业、饮料制造业、非金属矿物制品业、有色金属冶炼及压延加工业、计算机及相关设备制造业、煤炭采选业等8个行业。

　　但与上半年及去年全年相比较，仅有交通运输设备制造业、化学纤维制造业、饮料制造业、煤炭采选业、食品加工业、专用设备制造业、木材加工及竹藤棕草制品业、印刷业、化学原料及化学制品制造业、黑色金属矿采选业等10个行业呈现增速加快的迹象。其他行业则存在不同程度的增速放缓迹象。

　　从主营业务利润率的排名来看，排名居前的行业依次是黑色金属矿采选业、饮料制造业、自来水的生产和供应业、煤炭采选业、生物制品业、家具制造业、印刷业、食品制造业、非金属矿物制品业、有色金属矿采选业、医药制造业等11个行业，这些行业的主营业务利润率都在25％以上。

　　从主营业务利润率的提升趋势来看，前三季度主营业务利润率显现出逐季度增加趋势的行业主要分布在黑色金属矿采选业、家具制造业、非金属矿物制品业、医药制造业、造纸及纸制品业、电子元器件制造业、煤气生产和供应业、橡胶制造业等八个行业中。其余行业则有不同程度的波动。

　　此外，在工业企业中没有涉及到的金融服务保险业、房地产业、信息技术业、社会服务业和传播文化业等五大门类行业中，这五大行业在2007年前三季度的主营业务收入即使是与2006年全年相比较也都实现较大的增幅，但其中的信息技术业和房地产业两大行业的增速显示出逐季递减的趋势。另外，这五大行业的主营业务利润率也是居于各行业前列，均在25％以上。

　　根据此前对行业发展四种情况的归纳，以及对上市公司前三季度主要指标的分析，我们认为：

　　金融服务保险业、房地产业等两大类行业，以及交通运输设备制造业、专用设备制造业、化学纤维制造业、黑色金属矿采选业、饮料制造业、非金属矿物制品业、医药制造业等七大行业仍将保持持续、快速的发展势头；

　　煤炭采选业、有色金属矿采选业、橡胶制造业等三大行业将保持较为稳定的增长态势；

　　电子元器件行业景气提升的态势有所显现；

　　纺织业、有色金属冶炼及压延加工业等两大行业的景气或将难以保持此前的景气状况；

　　上市公司前三季度主要指标的统计分析结论与我们对工业企业统计数据的分析结论基本一致。但在工业企业统计数据的比较分析中，黑色金属冶炼及压延加工业、燃气生产和供应业、食品制造业、电力热力的生产和供应业、化学原料及化学制品制造业、通信设备计算机及其他电子设备制造业等显现出相对较好发展势头的行业，在上市公司的数据比较分析中并没有显示出。

　　我们认为，这其中的主要原因在于受到上市公司数量及质量的限制，上市公司数据分析中所显示的行业状况未必能全面反映相应行业的发展概况，因此，对此类行业的新上市公司我们应给予更多的关注。　　

　　1.4 PMI（制造业采购经理指数）数据的统计分析

　　采购经理指数（PMI）是反映经济活动快速及时的先行指标体系，是国际上通行的重要经济监测指标体系之一。PMI指数体系由细分指数和综合指数构成。

　　细分指数由新订单、积压定单、新出口订单、采购量、进口、生产、供应商配送、存货、产成品库存、从业人员和价格等指标构成，根据对企业采购经理的调查数据计算汇总得出。综合指数依据主要扩散指数对经济的先行影响程度加权计算而成。

　　PMI指数在经济分析中一般以50%为临界点，指数在50%以上，反映经济活动扩张；低于50%，反映经济活动衰退。中国的制造业采购经理指数(PMI)由国家统计局和中国物流与采购联合会共同合作编制，按照国际通行的模型进行统计分析。

　　10月份的PMI统计分析表明，较之去年同期，除了服装鞋帽制造及皮毛羽绒制品业、专用设备制造业、化纤制造及橡胶塑料制品业、电气机械及器材制造业、通信设备计算机及其他电子设备制造业、医药制造业、化学原料及化学制品制造业等7个行业以外，其余13个行业的PMI再现下降趋势，其中资源型、污染型及出口项目较大的行业降幅较大，这从一个侧面反映了国家调控“两高一资”的产业政策以及调整贸易顺差过大等相关措施的落实已经初见成效。

　　1－10月份，PMI年度平均值所体现的景气度居于前五位的行业依次是：

　　电气机械器材、服装鞋帽、通用设备制造业、饮料制造业、造纸印刷及文教体育用品制造业；较之去年同期的平均PMI，今年前10个月PMI提升较多的行业分别是：电气机械器材、服装鞋帽制造及皮毛羽绒制品业、专用设备制造业、黑色金属冶炼及压延加工业、医药制造业、化纤制造及橡胶塑料制品业；而石油加工及炼焦业、有色金属冶炼及压延加工业、金属制品业等行业的PMI则有相对较大的降幅。

　　去年1－10月份、今年上半年以及今年1－10月份的平均PMI的综合分析表明：电气机械及器材制造业、非金属矿物制品业、通用设备制造业、饮料制造业、专用设备制造业、黑色金属冶炼及压延加工业、化纤制造及橡胶塑料制品业、烟草制品业等制造业中的8个细分行业显示出了较好的持续的发展势头。

　　2．央企整合：三类行业面临市场格局的重塑

　　尽管央企整合、整体上市这一热点已经是贯穿2007年全年的投资主线之一，但根据目前央企改革的进展和思路来看，央企整合的高潮有望在2008年掀起，因此，央企整合由此引发的相关行业及上市公司资产重组、资产注入无疑也将是2008年的最大热点之一。

　　今年8月，国资委有关负责人强调要充分利用资本市场，推进中央企业改革重组，具备条件的央企要加快整体上市，暂不具备条件的则优先做强上市公司。在11月2日召开的“中央企业负责人第一任期经营业绩考核总结表彰大会”上，国资委主任李荣融指出：央企发展在第一任期内已取得显著成效，在考核结果中得到了充分体现；在下一个任期内，中央企业户数将进一步调整到80至100家，初步形成一批具有自主知识产权和知名品牌、国际竞争力较强的大公司大集团。

　　近两年来，国资委以核定主业和推进重组为主线，大力调整中央企业布局和结构。截至目前已有77家央企参与了41次重组，央企户数由196家减少为155家。根据国资委对央企的整合思路，央企整合将对以下三大类行业的市场竞争格局产生重大影响：

　　第一类：关系到国家安全的战略性产业，如军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、民航、航运等行业，这类行业已在2006年12月出台的《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》被明确列为央企重要布局的七大行业。

　　第二类，国有经济具有竞争优势的行业和未来可能形成主导产业的领域，这类行业主要涉及到建筑、汽车、电子信息、重大装备制造、化工、钢铁、有色金属等行业的企业。

　　第三类，对于国有企业业绩普遍不高的商贸流通、服务业等行业，国有资本将适时退出。

　　我们认为，央企的整合意味着相应行业的市场格局将面临重新布局，第一类和第二类行业中的相关上市公司将获得优质资产注入的机会，从而在获得外延式扩张的同时实现内涵式的发展。而第三类行业及上市公司的机会在于，民营资本的进入将加剧这些行业的竞争，相关上市公司将获得来自于民营资本的资产注入，从而实现自身的主业转型或是进一步做强做大。

　　截至目前，央企整合已在第一类行业中所涉及的七大行业中全面铺开：

　　石油石化行业的三大央企已开始对旗下上市公司以私有化方式进行了全面整合，军工中的造船子行业中的两大央企之一的中船重工已进入第一轮整合期；通讯业的整合也是酝酿已久；电力电网类央企已表示出强烈的整合意向。其中，军工业和电力行业两大行业所属的央企旗下A股上市公司众多，资产结构复杂，整合意愿强烈，可以重点关注。目前列入军工类的央企主要分布在船舶制造、核工业、航空、航天、兵器装备等五大子行业中。另外，伴随2008年北京奥运会的开幕，3G牌照的发行为期不远，与之相伴的电信业重组也将有望实质性拉开。

　　另外，七大行业中的央企数量约占20%，但占有的资产超过70%，利润超过80%左右。因此，对这类行业的整合极有可能将以11月2日被国资委授予“业绩优秀企业”的30家企业（具体名单参见表5）为核心，因此，对这30家企业所涉及的上市公司值得进一步挖掘。

　　

　　3.节能减排：受限行业及其相关的设备行业有望重生

　　相关统计数据显示，我国单位GDP的能耗是日本的7倍、美国的6倍，甚至是印度的2.8倍；我国能源利用效率仅33％，比发达国家低约10个百分点，电力、钢铁、有色、石化、建材、化工、轻工、纺织等8个行业主要产品的单位能耗平均比国际先进水平高40％，钢、水泥、纸板的单位产品综合能耗比国际先进水平分别高21％、45％、12％。

　　相关对中国环境污染所带来经济损失的估计表明，环境污染带来的经济损失是国民生产总值GDP的3％－10％。对环境的严重污染以及能源的低效利用，足以显现中国粗放型经济增长方式的弊端，继而也使得中国什麽的环保体制面临严峻挑战。

　　继2007年6月3日国务院授权新华社发布《国务院关于印发节能减排综合性工作方案的通知》，明确2010年中国实现节能减排的目标任务和总体要求之后，6月4日，我国什麽又公布了《中国应对气候变化国家方案》，《方案》郑重向国内外提出了我国中期减排目标，即截至到2010年，仅通过传统能源转化为新能源一个措施，中国起码减少温室气体排放9.5亿吨。可见，什麽治理环境污染的决心不可小觑，在“十一五”期间的剩余几年时间里，什麽加大节能减排政策的落实力度以及陆续推出的降低个别行业出口退税、以计价方式征收资源税等相关政策的实施，势必将对相关行业与企业的未来发展产生重大影响。

　　首先，根据国务院颁布的《节能减排综合性工作方案》，在“十一五”时期重点提出节能减排的行业覆盖电力、钢铁、建材、电解铝、铁合金、电石、焦铁、煤炭和平板玻璃等13个行业。我们认为，在这些行业尤其是火电、水泥、煤炭、钢铁、有色金属和造纸业等行业中，节能减排政策将对这些行业产生如下影响：一是，高能耗高污染的小企业被关停并转，将加剧这些行业的整合力度，行业的市场集中度得以提高；二是，产能过剩行业的供求关系将发生变化，价格有望提升；三是，行业内具有垄断优势和技术优势的大企业，自身节能减排压力相对较小，市场份额也有望在市场集中度提高的过程中增加，这无疑有利于行业整体盈利水平的稳定或提升。

　　其次，淘汰落后设备、升级现有设备是完成节能减排任务中的重要举措，这无疑为电力、煤炭、造纸等行业的大型先进设备生产商带来新的发展机会。

　　最后，大力发展环保产业，拓展水、风、太阳能光伏等可再生能源的使用是未来主要的产业发展方向，相关的环保设备行业和新能源设备行业应受到重视，如污水处理设备、除尘脱硫设备、风电设备等行业。

　　

　　4．人民币升值：影响两类行业成长速度

　　数据分析表明，自2005年7月21日中国宣布进行汇率制度改革以来，人民币升值基本经过了两个阶段，在2005年8月至2006年8月间人民币基本处于小幅攀升的态势，而进入2006年9月后，人民币升值步伐明显加快，尽管07年4月和8月人民币升值步伐曾一度减缓，但在10月下旬人民币汇率相继突破了7.50、7.49、7.48和7.47等4个整数关口，加速攀升的势头锐不可挡。受到国内贸易顺差持续走高、外汇储备规模加快增长等因素的综合影响，在未来的一段时间内人民币仍将处于加速升值阶段。

　　

　　仅就对单个企业的影响来说，人民币升值在短期内会改变企业的资产、负债、收入、成本等账面价值，通过外汇折算差异影响其经营业绩。而对行业发展而言，人民币升值所导致的资本成本和收入的提升将在长期内改变宏观经济结构，重新赋予行业不同的成长速度。

　　归纳起来，人民币升值将对进口比重高、外债规模大、或拥有高流动性或巨额人民币资产的行业是长期利好；而对出口行业、外币资产高或产品国际定价的行业冲击较大；其它则影响较小。

　　其中，直接受益于人民币升值的行业主要是具有人民币资产属性的房地产行业，具有渠道价值的金融、商贸和传媒行业，以及受益于财富增值后消费提升的中国品牌特色消费品行业；而能源、化工、钢铁等行业由于降低了使用国外资源、能源和技术的成本，从而也将间接受益于人民币升值。

具体而言，下列行业将受益于人民币升值：

　　房地产行业：人民币升值将全面提升国内地产的资产价值，因此，房地产业无疑是最大的受益行业；金融行业：银行、证券等金融行业属于经营货币和资本业务的资金密集型行业，由于具有较好变现能力和流动性，属于高人民币资产的行业，因此将吸引国际资金大量流入，从而受益；机场、港口、铁路、高速公路：这类行业具有资源有限、垄断性或建设周期较长而供给弹性较小的特点，人民币升值将提高其投资价值；航空、电力、炼油、造纸、工程机械：这些行业受益于原材料或设备依赖外国采购为主而导致的成本降低，或大额外债而导致的还本付息所产生的汇兑损益方面的收益；高科技行业：高科技行业在关键科技知识产权上还不具有优势，在一定时期内还将保持着大量进口的势头，在汇率升值的前提下，能保持自己在成本方面的优势。

　　与此同时，人民币升值也将对下列行业产生较大的负面影响：

　　纺织业、家电、建材：这类行业以出口型为主，人民币升值将很大程度上削弱这些行业的产品竞争优势；外贸企业：外贸企业在产业链中处于劣势地位，进口业务很难从人民币升值中获取超额利润，但是出口业务则会遭受重大损失。

　　另外，采掘业、石化业、有色金属业等行业由于产品定价国际化，也将会受到一定冲击。

　　5．通货膨胀：资源类行业及下游消费类行业相对受益

　　自2007年开始，居民消费价格总水平呈现快速增长态势，特别是３月份以来，涨幅连续八个月超过３％的警戒线，8月份CPI达到6.5％，创下近12年新高，9月份CPI略有回落降至6.2％，但10月份CPI再度反弹摸高至6.5％，这一定程度上预示流动性泛滥所引致的资本市场估值泡沫正在向实体经济延伸，我国宏观经济运行的通货膨胀迹象十分明显。

　　在央行11月11日公布的《第三季度货币政策执行报告》中也明确提出：

　　粮食价格引发价格上行的可能依然存在；能源价格存在上涨压力；随着劳动力供求出现结构性趋紧，工资上行压力将增大，平均劳动报酬已连续七个季度超过GDP名义增长率，劳动力成本的上升在未来有可能进一步推高价格总水平。因此，当前仍然存在全面通货膨胀的风险。

　　由于目前仍处于产能过剩阶段，而成本推动是本轮通货膨胀的主要原因；而供给方面的干扰、需求的启动、通货膨胀预期以及国家的政策是使得涨价的压力转化为通货膨胀的直接推动力。本轮通胀的结构性特征较为明显，部分商品价格上涨较为显著。

　　从深层次来看，本轮CPI的持续上涨主要由农产品涨价引起，既有短期冲击的因素，也与要素重估有关。要扩大消费，必须提高劳动者收入，这将增加劳动力成本；要提高农民收入，就要提高农产品的价格；重化工业对资源的依赖，将提升资源的价值。因此，即使由于短期因素的消失例如猪肉短缺因素的消失，食品价格涨幅回落导致CPI涨幅回落，但这些因素的存在将使得CPI很难回到以前的水平，并增强了本轮通货膨胀的持续性，未来两年的平均通货膨胀率仍将维持在一个适度偏高的水平。

　　成本推动型的通货膨胀对企业盈利整体不利，从而会影响行业的成长速度。但对资源类和下游消费类等两类行业将会获得更为有利的发展。

　　资源类行业一般具有某种资源垄断优势（自然资源优势、行政资源优势、品牌优势等），在通胀环境中不但可以转嫁部分成本，甚至还可以获得超额收益。这类行业主要包括有色、煤炭、石化、电力等拥有能源、资源储备的行业，以及种植业、林业、房地产业、旅游景点、水电气等公用事业。

　　由于中国目前对部分资产类价格实行控制，基于控制通胀的要求，这些非市场化定价的生产要素价格还将维持在较低的价格水平上。但大部分下游行业处于市场化环境中，在通胀环境中价格将跟随上升，因此部分下游行业在通胀环境中可能会享受到更大的利润空间，毛利率明显上升。这些行业主要是消费类行业，如航空、高端食品饮料、百货零售等。

　　

　　6．小结

　　行业的发展是一个动态的过程，在不同的历史时期、不同的宏观背景、不同的产业政策下，各行业的发展态势有所不同。如果从投资的视角来看待行业的发展，则既要把握行业自身的运行周期，又要紧抓不同阶段影响行业发展的关键因素，这就要求行业配置在关注基于成长性的“趋势投资”的同时更应关注“主题投资”。也即，从影响经济发展和企业盈利的关键性、趋势性因素出发，从宏观、中观的角度来把握行业及相关上市公司的投资机会。具体而言，当前各行业的盈利情况及部分行业的PMI指标表明：

　　金融服务保险业、房地产、黑色金属矿采选业、交通运输设备制造业、专用设备制造业、化学纤维制造业、饮料制造业、医药制造业、燃气生产和供应业等行业有望保持快速的发展势头（参见图4－7）；

　　黑色金属冶炼及压延加工业、煤炭开采和洗选业、电力热力的生产和供应业、非金属矿物制品业、化学原料及化学制品制造业、食品制造业、塑料制品业等八大行业将保持较为稳定的增长态势（参见图8、图9）；

　　纺织业、有色金属矿采选业、有色金属冶炼及压延加工业等行业的景气或将难以保持此前的景气状况（参见图10）；摇钱树下教你摇钱术

　　电子元器件行业景气提升的态势有所显现（参见图11）。

　　当前的经济运行状况表明，央企整合、节能降耗、人民币升值、通货膨胀仍将是未来一段时间影响各行业成长的重大主题，其中：

　　隶属军工业的船舶制造、核工业、航空、航天、兵器装备等五大子行业、电信业、电力行业等将更有可能在未来两年的央企整合中面临行业变局；..节能环保风暴的再度掀起，将使得受限行业尤其是火电、水泥、煤炭、钢铁、有色金属和造纸业等行业的市场格局面临重新洗牌，水、风、太阳能光伏等可再生能源业有望迅速崛起，而相关的污水处理设备、除尘脱硫设备等环保设备行业和风电设备等新能源设备行业也将迎来新的发展机遇；..人民币升值进程中，直接受益的行业将是具有人民币资产属性的房地产行业，具有渠道价值的金融、商贸和传媒行业，以及受益于财富增值后消费提升的中国品牌特色消费品行业；..本轮成本推动型的通货膨胀中，有色、煤炭、石化、电力等拥有能源、资源储备的行业，以及种植业、林业、房地产业、旅游景点、水电气等公用事业和下游的航空、高端食品饮料、百货零售等消费类行业将获得相对有利的发展机会。

　附录：2008年重点关注行业　　1．航运业
　　基于“中国因素”、干散货有效运力不足、塞港和运距变长等因素存在，08年BDI指数均值仍将超过07年，但在09年以后，随着大量干散货运力释放，国际干散货市场走势将可能发生转折；运力投放过快是造成油运市场持续低迷的主要原因，预计单壳油轮退出影响将在09年体现出来（乐观估计是08年下半年），届时油运市场将有可能摆脱目前低迷状态；08、09年集装箱航运市场供需缺口继续缩小，市场将维持目前的反弹局面；08年船用燃油均价相比07年将有较大增长，但由于航运公司具有较强的转嫁成本能力，燃油成本上升影响不大；“国货国运”政策大幅提高我国石油、铁矿石的“国运度”，国内航运企业有望在政策的保护下获得更多的业务量和市场份额；未来航运企业重组为大势所趋，行业整合将是未来航运类上市公司的最大看点。
　　2008年航运业的三条投资主线：投资景气度高的干散货航运业和持续反弹的集装箱航运业；投资受益于“国货国运”政策的上市公司；关注资产注入和行业整合带来的投资机会。重点关注[color=#0000ff]中海发展[/color]、[color=blue]中国远洋[/color]和南京水运。
　　风险提示：全球经济如进入衰退期将影响国际海运需求；供给过快增长导致航运业供求关系失衡；船用燃油价格上升增加航运公司成本；国内航运公司估值水平偏高。
　　(研究员：高世梁)
　　2．医药行业
　　受益于“医改”政策和需求的加大，预计08年和09年医药行业的利润都将保持20％左右的增长速度，维持医药行业“优于大市”的投资评级。其中，中成药、医药流通、医疗器械将“优于大市”，生物制剂、化学制剂和原料药投资机会在于个股，给予“同步大市”的投资评级。重点关注：[color=#0000ff]华海药业[/color]（600521）、[color=#0000ff]同仁堂[/color]（600085）、一致药业（000028）、华兰生物（002007）、[color=#0000ff]康缘药业[/color]（600557）、恒瑞医药（600276）。
　　风险提示：“医改”方案存在不确定性；原材料价格上涨；环保压力尤在；降价风险。
　　（研究员：王博）
　　3．银行业
　　人民币未来加速升值是必然趋势，银行是最直接的受益者。基于08年上市银行净利差将微幅扩大、中间业务继续迎来爆发式增长、信贷资产质量持续向好以及执行新企业所得税率提升业绩的判断，我们认为08年上市银行业绩仍将稳定快速增长。结合成长性，围绕海外扩张、综合经营全面提速和品牌、创新、服务下的差异化生存等主题，将是08年银行业的投资思路。
　　重点关注：建设银行、工商银行、[color=#0000ff]民生银行[/color]、[color=#0000ff]浦发银行[/color]、北京银行等5家公司。
　　风险提示：经济景气时期商业银行容易放松信贷审核标准，累积信用风险。
　　（研究员：南汉馨）
　　4．证券业
　　伴随国民经济的持续、稳定、高速增长，以及股权分置等基础性制度顽症的解决，资本市场迎来大发展时期，资本市场的规模扩容势在必行，在此过程中，证券行业无疑是最直接的受益者；于07年8月结束的证券公司综合治理整顿，将推动证券行业结构的优化；集合理财、权证创设、资产证券化、直投业务，以及融资融券等有望在08年推开的创新业务，将加快证券公司多元化业务结构的形成。简言之，正处于高速增长期的中国证券业正面临着全新的发展机遇，我们给予行业“优于大市”的评级。
　　重点关注中信证券、国元证券、海通证券等3家公司风险提示：受到政策的限制，融资融券等新业务的开展面临不确定性；三大传统业务仍然是证券公司的主要收入来源，行业整体层面的多元化收入结构的形成需要时间；中国加入WTO承诺的逐渐兑现，将加快证券业对外开放的步伐，国内证券业将面临外资投行的巨大竞争压力。
　　（研究员：邓淑斌）
　　5．房地产业
　　支撑行业需求增长的三个因素长期存在：城市化带来的新增需求、改善性需求和人民币升值导致的投资需求。长远来看，在一个逐渐规范化的市场中，融资能力和开发速度是影响房地产公司经营绩效的关键，这也是房地产公司的核心竞争力。
　　2008年，房地产行业业绩仍将保持快速上涨的趋势，行业内大部分上市公司股价在2007年后期经过较为充分的调整，重点公司2008年平均动态市盈率为32倍，具有较高投资价值。我们给予房地产行业“优于大市”的投资评级。
　　重点关注万科、金融街、中华企业、[color=#0000ff]栖霞建设[/color]、大连友谊等5家公司，风险提示：由于我国处于重工业化时期和城市化进程加速期，针对房地产行业的宏观调控在我国近一个阶段内将是常态。虽然调控不会改变行业增长的趋势，短期内受到压制的刚性需求未来也会释放出来，但调控将影响房地产公司的短期业绩，对短期投资者而言，风险较大。
　　（研究员：魏博）
　　6．机械行业
　　重工业化阶段，我国机械行业经济波动的周期拉长、波动的幅度降低，行业处于长景气周期之中；但受短期因素的影响，机械行业仍会呈现出明显的波动性，行业存在着短期景气下滑的可能。
　　从子行业来看，机床行业，尤其是大型、高档、精密、数控机床，处于景气周期的上升初期；造船行业处于短期和长期景气周期的上升阶段；工程机械行业处于短期景气周期的高峰；重型机械行业处于短期景气周期的高峰；机械零部件行业处于短期景气周期的下降阶段。根据周期性特点，机械行业中最具有投资价值的子行业为造船与工程机械行业，次优的子行业选择为机床和重型机械行业。
　　重点关注广船国际、中国船舶、安徽合力、柳工、中联重科、[color=#0000ff]三一重工[/color]、昆明机床、沈阳机床、[color=#0000ff]太原重工[/color]。
　　风险提示：宏观调控可能放缓行业增长；人民币升值加大产品出口成本；原材料价格上涨给企业带来一定经营压力。顶点财经
　　（研究员：袁争光）
　　7．化工行业
　　预计2008年国际原油均价在80美元/桶之上，原油价格高涨带动基础能源价格和原料价格上涨，将加重化工行业的成本压力，再加之行业产能过剩状况日益严重、出口政策从紧、航运成本提升等不利因素的影响，预计化工行业2008年的行业收入和利润增速将放缓，给予“同步大市”投资评级。
　　2008年化工行业投资策略为高度关注四大领域：（1）煤化工行业。油价长期处于高位使得煤化工成本优势明显，重点关注具备煤炭资源优势、技术优势、多联产可能的公司以及提供煤化工技术、装备及工程设计的公司；（2）节能材料。随着什麽节能降耗相关措施的落实，节能材料将面临较大的市场空间，重点关注聚氨酯硬泡应用于建筑保温材料的需求增长；（3）景气度高位或景气回升的行业，如钾肥、纯碱、粘胶纤维、甘氨酸和草甘膦行业；（4）资产注入或整体上市题材。
　　重点关注[color=#0000ff]新安股份[/color]、[color=#0000ff]亿利科技[/color]、山东海化、[color=#0000ff]云天化[/color]、山东海龙、中信国安、ST丹科、中材科技等8家公司。
　　风险提示：该行业未来的发展面临成本增长风险、环保风险、产能过剩风险、经济增长速度放缓风险。
　　（研究员：王向升）
　　8．计算机软件行业
　　2006年以来，信息产业部及相关部委陆续出台的有关政策为中国优势软件企业做大做强创造了良好的政策环境，日益增加的中小企业信息化需求和农村信息化建设将成为新的市场增长点。得益于优质、充沛的人力资源供应，我国软件的离岸外包业务仍将继续保持增长势头。行业应用软件由于具有较强的壁垒性，对于用户具有较强的粘性，因此细分行业优势企业将能够获得超常规的发展。此外，07年行业内涌现了多起并购案件，预计08年并购浪潮仍将延续，业内公司存在控股股东整体上市以及优质资源注入可能。
　　重点关注[color=#0000ff]恒生电子[/color]、[color=#0000ff]石基信息[/color]([color=#0000ff]行情[/color],[color=#0000ff]股吧[/color])、远光软件、东软股份、广电运通和御银股份等6家公司。
　　风险提示：国内经济出现波动，又可能导致市场IT需求降低；人民币大幅升值将导致出口业务盈利下降；IT行业从业人员工资水平持续上涨有可能导致行业盈利能力下降（研究员：童胜）
　　9．电力行业
　　2008年电力行业的投资机会主要在于资产注入和整体上市所带来的外延式增长，以及符合“上大压小”政策的大机组公司和符合“节能减排”政策的环保型公司所享受的政策优惠。受煤价上涨、煤电联动受挫等不利因素影响，电力行业的内生增长受困，给予行业“同步大市”的投资评级。
　　重点关注长江电力、国电电力、[color=#0000ff]金山股份[/color]、宝新能源等4家公司。
　　风险提示：电力行业的发展与国家产业政策息息相关，政策变化将影响整个行业的发展规模和电源结构调整。
　　（研究员：潘杭钧）
　　10．通信行业
　　08年通信行业的投资思路及策略将围绕着“3G”、“重组”、“红筹股回归”展开。
　　08年是3G大规模商业运行的第一年，电信运营商间的竞争也将会演变成技术、信息服务、手机终端定制等全方位的较量。08年电信行业投资规模将接近3000亿元，按毛利率20％保守预计将为电信设备供应商带来600亿元的利润。TD-SCDMA的建设将改变国内设备供应商此前每年为2G网络、设备和终端支付500～700亿专利费的尴尬局面，在3G投资初期，相关电信设备供应商的业绩将有较强的增长潜力。
　　07年前三季度中国移动的垄断地位有进一步加强的趋势，电信行业重组已势在必行，其中，中国联通和中国网通是行业整合中受益最大的两家公司。
　　08年将是电信运营商的回归年，红筹股回归后的权重效应，将引发电信板块的联动作用，板块的联动效应将使电信板块成为基金的重点配置行业之一，整个电信板块将有可能会成为市场的热点之一。由于比价效应和回归前的稀缺效应，中国联通的价值将被市场重估；而对于承载着TD这一民族产业荣辱的中国移动，我们则更为看好。
　　重点关注中国联通、中兴通讯、[color=#0000ff]亨通光电[/color]、东信和平等4家公司。
　　风险提示：08年3G牌照发放和电信运营商重组仍具有一定的不确定性；民族TD产业由于没有经过商用考验以及未来技术演进的风险仍较大，对国内相关行业将有较大影响；由于电信设备供应商面对的是下游垄断企业，其产品毛利率呈不断下降的趋势，企业议价能力也相对较低；光纤光缆行业整合仍未结束，竞争格局的加剧将影响行业的盈利能力。
　　（研究员：马嵚奇）
　　11．钢铁行业出
　　口量过大、产业集中度过低及落后产能淘汰不力是我国钢铁业目前面临的几个问题。在人民币升值、钢铁业将做强做大条件下，我国大型钢铁企业未来也能出现中国的“新日铁股价奇迹”。考虑到钢材价格将出现分化，钢铁行业存在着结构性的投资机会，给予“同步大市”的投资评级。
　　钢铁业的主要投资机会在三个方面：1)具备并购整合和产业结构升级概念的上市公司;2)具有铁矿石资源的钢铁上市公司；3)具有建筑钢材、中厚板以及其它优势产品的上市公司。重点关注宝钢股份、鞍钢股份、[color=#0000ff]武钢股份[/color]、[color=#0000ff]安阳钢铁[/color]、攀钢钢钒、太钢不锈、[color=#0000ff]杭钢股份[/color]等7家公司。
　　风险提示：目前钢铁行业主要投资风险有：1）钢材价格下调的风险；2)落后产能淘汰不力的风险；3)宏观调控的风险；4)成本进一步上涨的风险
　　（研究员：胡皓）
　　12．造纸行业
　　虽然宏观政策方面对我国造纸行业及造纸企业提出了更高的要求，但是“林纸一体化”增强了我国造纸业的原材料控制力。同时，多数纸品市场趋势良好，文化纸、包装纸价格逐步上扬，新闻纸价格也出现反弹迹象。我们认为，随着原材料价格的趋于稳定，多数纸品的市场情况良好，造纸业将逐步走入回暖期。
　　重点关注[color=#0000ff]华泰股份[/color]、[color=#0000ff]银鸽投资[/color]、太阳纸业、晨鸣纸业等4家公司。
　　风险因素：国家对高污染行业的政策性约束、原材料价格依然高位运行以及国际贸易保护主义风险等，都将对造纸业上市公司业绩产生影响。
　　08年是个合理回报的市场
　　展望明年A股市场，嘉实基金认为，尽管由于受次债危机影响，全球主要发达国家的经济增长速度有所放缓，但是新兴市场的经济增长动力依然强劲，中国经济预计将继续保持两位数以上的快速增长。其中，投资增长速度不会出现大幅回落，而消费开始明显加速，在这个背景下企业盈利水平继续保持高增长态势，预计08年上市公司盈利增速将达到30%以上。
　　在此基础上，08年的市场表现仍是值得期待的，但应该难以再现06、07年的辉煌，整体而言，08年的A股市场会是一个合理回报的市场，战胜市场的关键在于精选个股，而非流动性。
　　重点看好中下游行业
　　嘉实基金认为，从投资主题看，明年人民币升值的速度将进一步加快；以央企整合为主线的并购重组为市场持续提供了投资机会；QDII投资扩大加强了A股市场与香港市场的联系，两地价格联动也会带来一些投资机会。因此，重点看好人民币升值、并购重组以及A+H联动等投资主题。与此同时，市场整体风格也有望出现转变，07年市场重估的背景使得周期类股票大幅度超越成长类股票，重估过程结束后，成长类股票有望获得超额收益。
　　从行业选择的思路看，由于上游原材料价格涨幅缩小，对中下游行业的利润挤压空间将收窄，而通货膨胀延续进一步利好下游行业，因此嘉实基金重点看好中下游行业，主要包括受惠于消费增长的消费品生产和商业零售企业，以及受益于内需增长的银行、地产，此外还有处于下游的技术通讯和医药类企业。

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